“大白马”三安光电（600703.SH）正遭遇控股股东引发的“黑天鹅”事件。债务压顶却将大额预付款流向小企业，福建三安集团有限公司（下称“三安集团”）财务疑云丛生之际，市场对三安光电的业绩、财务等的疑问也随之而起。
光电板块为三安集团的核心业务，也是业绩“奶牛”，作为该板块中LED业务的运营主体，三安光电向三安集团光电板块贡献了绝大部分的收入。三安集团也曾提示风险称，存在经营业绩主要依赖上市子公司的风险。
第一财经记者查阅三安光电的财报发现，近三个会计年度，三安光电营业收入和净利润均逐年递增，经营性现金流也维持相对充裕，与三安集团资金紧张状况形成反差。不过，三安光电持续高于同行上市公司的毛利率则受到外界的持续关注。2015年~2017年，三安光电的LED业务毛利率均在40%以上，而同行业低者在20%以下，高者也不到37%。
而三安光电前五大供应商和客户近几年一直是个谜。自2013年度报告披露了前五大客户名称之后，三安光电此后再也没披露前五大供应商和客户的具体信息。产品到底卖给了谁？
毛利率之疑
外界对于三安集团资金链风险的质疑还在发酵，市场对于三安光电业绩、财务问题的关注度也明显上升。
2019年1月17日，三安集团宣布取消发行2019年第一期超短融券。此前的募集说明书显示，公司主营业务由光电、贸易和矿业三大板块构成，其中，光电板块为核心业务板块，具体包括LED和高倍聚光光伏两大类，主要运营主体为三安光电、日芯光伏及其下属全资及控股子公司。
财务数据方面，三安集团2015年~2017年以及2018年一季度营业收入分别为104.85亿元、284.21亿元、332.27亿元和75.24亿元。同期，光电板块营收分别为49.51亿元、63.49亿元、83.94亿元和19.44亿元，分别占三安集团总营收的47.22%、22.34%、25.26%和25.85%。
三安集团的光电业务收入，主要来自上市公司三安光电及其全资或控股子公司。目前三安光电的主要产品包含LED芯片、LED特殊应用和第二代、第三代半导体芯片。三安光电2015年~2017年LED行业的营收分别为45.02亿元、56.12亿元、70.45亿元，分别占上市公司总营收的92.67%、89.36%、83.92%。2015年~2017年，上市公司向三安集团光电板块贡献了80%以上的收入。
数据还显示，同期三安集团毛利率分别为22.38%、9.73%、12.66%和13.33%，光电板块毛利率分别为46.03%、41.64%、48.80%和51.13%。
三安光电披露的毛利率，与三安集团存在大约3%~5%的差异。根据三安光电披露，2015年~2017年间，公司的LED业务毛利率分别为42.44%、36.73%、45.34%。
此外，对比行业数据不难发现，三安光电的毛利率显著高于同行业上市公司，这也成为市场的一大关注点。
以同行业华灿光电（300323.SZ）为例，该公司主营业务为研发、生产和销售LED衬底片、外延片及芯片，2015年~2017年LED产业的毛利率分别为16.75%、23.94%、33.22%。
主营业务为生产、销售高亮度LED外延片及芯片的乾照光电（300102.SZ）半导体光电同期的毛利率分别为20.81%、22.05%、36.60%；LED业务为澳洋顺昌（002245.SZ）三大业务之一，同期的LED行业毛利率分别为33.13%、17.09%、31.78%。
以此来看，三安光电同期的LED行业毛利率均明显高出华灿光电、乾照光电、澳洋顺昌等同行的LED行业毛利率。即便是在2015年，LED芯片市场因市场竞争激烈，产品价格下降，而三安光电的LED行业毛利率也保持在40%以上。
三安光电的LED行业毛利率为何能持续领跑行业？该公司董秘李雪炭回应第一财经记者称，LED行业是具有较高技术壁垒的行业，技术决定了成本、产品质量、售价等方面，而三安光电毛利率一直高于同行主要与技术和产业链布局有关，从原材料一直到检测都有布局。
华创证券发布研报称，2010年至今，虽然芯片价格总体保持下降趋势（年均下降15%），但是主要芯片企业的毛利率趋势是平稳的（虽然呈现一定周期波动性），主要得益于成本的下降（包括生产效率提升从而设备折旧下降、采用新设备提高材料利用率，研发投入使得光效提升等）；除了成本因素的影响以外，还受到供需关系的较大影响。
申万宏源今年1月初发布研报称，毛利率跌到35%-40%之间触底，考虑到行业内存货水位依旧高企，毛利率处于周期顶部下降通道；整体存货水平依旧维持较高水位；行业芯片价格预期还会下降。
产品到底卖给了谁
除了毛利率，三安光电的客户究竟是谁，也是市场质疑的一大疑问。2014年以来，三安光电就没有披露其前五大客户的信息。其产品究竟卖给了谁，一直是一个谜。
三安光电2013年年报显示，当年其前五大客户分别是福建安信合同能源管理有限公司、昆明银鹏工贸有限公司、国星光电、神光新能源股份有限公司、聚飞光电，销售金额分别为6.45亿元、2.3亿元、1.41亿元、1.31亿元、1亿元。
此后，该公司再也没披露前五大客户的具体信息。2014年、2015年的年报，对前五大客户具体信息未提及，2016年、2017年则只披露了前五大客户的销售总金额、关联销售金额及占比。
对此，第一财经记者向三安光电询问近几年未披露具体客户信息的原因，但截至发稿，尚未收到该公司的邮件回复。
公开资料显示，作为三安光电的控股股东，三安集团的核心业务为光电板块，主要运营主体包括三安光电、日芯光伏及其下属全资及控股子公司运营，其中涉及LED芯片的业务，又基本集中于三安光电。
三安集团2019年第一期超短融募集说明书则显示，2017年，其光电业务板块的前五大客户，四家采购的产品为芯片，总金额约18亿元，其中向安徽三首光电有限公司（下称“安徽三首”）销售芯片4.17亿元。
三安光电披露的数据，与上述基本吻合。根据三安光电2017年年报，公司前五名客户销售额中关联销售额4.17亿元，占比4.97%。天眼查资料显示，安徽三首由三安光电出资49%，为单一第一大股东。
此外，无论是三安光电，还是三安集团，披露的光电板块芯片业务向前五大客户销售的情况，均与对方披露有所差异，部分年份连客户信息也未披露。如安徽三首，三安集团披露为非关联关系。
聚飞光电2013年年报显示，当年向前五大供应商采购3.07亿元，占比60.1%，但未披露供应商名单。2017年，该公司向第一大供应商采购金额4.51亿元，而三安集团披露的光电板块芯片业务销售中，聚飞光电采购额为4.57亿元。
债券募集说明书还显示，公司光电板块2017年向国星光电销售芯片约4.61亿元，但国星光电年报则显示，其第一大供应商采购额为4.76亿元，而且未披露具体名称，亦与三安集团数据不相吻合。国星光电2013年报还显示，当年向安徽三安光电有限公司采购1.45亿元，但三安光电年报则显示为1.41亿元。
回购、增持难挡股价下跌
随着市场的疑虑加重，三安光电股价也出现宽幅震荡。1月16日至18日，三安光电连续三天持续大幅下跌，此后有所反弹，截至1月22日收盘，该股收报10.44元。
实际上，这已不是三安光电股价第一次震荡。从二级市场走势（前复权）来看，在2016年底开始爬坡上行之后，于2017年11月13日冲顶达到29.68元/股，此后便进入震荡下行模式，到2018年二季度开始更是一路下跌至今。
在股价持续下跌期间，三安光电曾两度发布增持计划，以表明对公司未来发展的信心。2018年5月初，三安集团发布增持计划，拟在3个月内以自身及一致行动人名义通过二级市场增持股份，增持金额在5亿元~15亿元之间。三个月后，也就是自当年5月2日至8月1日，三安集团累计增持3053.9432万股，约占三安光电总股本的0.75%，增持金额6.22亿元。
不久后的2018年8月23日，三安光电再度宣布监事及高级管理人员的增持计划，拟15天内增持不低于1000万元。2018年9月5日增持完成，累计增持72.19万股，增持金额为1178.46万元。
但在两次增持期间（2018年5月2日~9月5日），三安光电的股价依旧处于弱势运行状态，股价从每股19元左右下跌至16元左右，期间累计跌幅为15.91%。
三安光电的护盘计划再度开启。2018年9月18，三安光电发布回购股份的预案，拟以不超过18元/股的价格回购该公司股份，回购金额不低于2亿元，不超过8亿元，回购股份数量在1112万股~4445万股区间，占三安光电总股本的比例为0.2727%~1.0899%。
2018年10月12日，三安光电通过集中竞价交易方式首次回购了该公司股份，直到2018年12月7日，该公司回购股份期满，通过集中竞价交易方式累计回购股份2449.4328 万股，占公司当时总股本的0.6006%，成交最高价为14.81元/股，成交最低价为13.45元/股，支付总金额约为3.5亿元。
在三安光电发布回购预案之初，三安光电二级市场股价有过短暂的震荡上涨，但是此后又开始下跌。
从三安光电的定期报告来看，该公司2015年~2017年及2018年前三季度，营业收入同比增幅分别为6.08%、29.11%、33.82%和1.76%，净利润同比增幅分别为15.88%、27.86%、46.04%和9.09%。另外，2015年~2017年期间，三安光电经营活动产生的现金流量净额也均维持在20亿元上下。
另据年报数据，截至2017年底，该公司短期借款为0元，长期借款6.52亿元，货币资金高达47.4亿元。2018年9月底，公司短期借款18亿元，长期借款4.22亿元，合计22.2亿元，比上年底增加了2.4倍左右，货币资金则下降至41.4亿元。
